中金 | 大类资产：联储激进加息，如何配置资产？
中金策略
美联储激进加息之后，衰退交易或再成主线，看好债券与黄金表现
美联储会议加息75bp，紧缩幅度超预期，加大衰退风险
美联储加息75bp，与会前市场预期一致。散点图中位数显示2022年底与2023年底政策利率目标分别为4.4%与4.6%，预示本轮加息终点可能超过4.6%，高于会前市场预期4.5%。按照当前散点图指引，今年11月与12月加息幅度可能分别为75bp与50bp，也高于会前期货市场定价。在《周期逆行后的风险与机会》中，我们提示8月CPI可能偏高，通胀粘性可能使本次会议易紧难松，但散点图路径的上调幅度确实超出我们预期。我们认为美联储政策“过度紧缩”的风险正在上升，可能导致美国经济更快陷入更深的衰退。今年上半年，美国GDP连续2个季度为负，已经陷入“技术性衰退”。目前亚特兰大美联储的GDPNow模型预测3季度GDP环比增速仅为0.3%，经济持续负增长的风险上升。
本次议息会议已经将2022全年美国GDP增速由1.7%大幅下调至0.2%，美联储主席Powell也明确提到控制通胀可能导致经济较长时间在长期趋势以下运行，并且伴随痛苦[1]。激进紧缩背景下，我们认为未来6个月美国增长压力可能明显加大，同时通胀压力开始缓解，联储未必能够实现本次散点图显示的加息终点。我们预期政策利率可能在2023H1触及高点，随后进入降息周期。在2024与2025年，散点图显示政策利率目标分别为3.9%与2.9%，说明联储预计降息周期将会持续数年。经过本轮加息周期与降息周期后，美联储长期政策利率目标维持在2.5%左右。
图表：美联储散点图加息路径大幅上调，我们预期政策利率可能在2023H1触及高点，然后进入降息周期
资料来源：Bloomberg，中金公司研究部
图表：市场预期未来1年美国通胀可能加速回落
资料来源：Bloomberg，中金公司研究部
美债和黄金易涨难跌，美股和商品保持谨慎
十年期美债利率不仅对当前的加息周期定价，还要对2023-2025年的降息周期定价。使用本次会议散点图，对未来10年的政策利率路径求平均，然后与期限溢价加总，可以得出十年期美债利率2022年底的均衡价格在3.2%左右（“利率预期+期限溢价”模型，详见（《缩表加速，美债利率会破3吗？》）。如果假设联储加息终点在4%，十年期美债利率均衡价格则在3%左右。目前十年期美债利率在3.7%，估值远远高于均衡价格，可能易降难升。
图表：假设联储加息终点在4.8%，十年期美债利率2022年底的均衡价格在3.2%左右
